«Ничего не гарантировано, даже величие Америки»

Джон Богл – легенда инвестиционной отрасли. 40 лет назад он основал первый индексный фонд Vanguard 500 Index Fund. Созданная им же годом раньше The Vanguard Group стала одной из крупнейших компаний по управлению активами наряду с BlackRock, State Street Global Advisors и ValueAct Capital Management. Но фамилию Богла не встретишь в списке миллиардеров Forbes. В отличие от конкурентов Vanguard принадлежит самим пайщикам, многие из которых стали миллионерами. А Богл получает относительно скромный доход, пишет книги об инвестировании и рассуждает о будущем рынка.

Рождение в муках

«Мы были зачаты в аду и рождались в муках», – вспоминал в июне этого года 87-летний Богл на страницах The Economist. Четыре десятка лет назад никто не верил, что инвестиционные фонды, пакет которых слепо копирует биржевой индекс, способны привлечь клиентов. Зато сейчас каждый будний день активы The Vanguard Group прирастают на $1 млрд. Компании достается каждый пятый доллар, инвестированный в паевые или биржевые инвестфонды в США. Vanguard принадлежит около 5% в каждой американской публичной компании и где-то 1% почти в каждой зарубежной публичной компании, подсчитал The Economist.

Сам Уоррен Баффетт не сделал из простых американцев больше миллионеров, чем Богл, утверждает The Wall Street Journal (WSJ). Причем Богл не помогает хватать удачу за хвост, а учит зарабатывать на долгосрочных вложениях в рынок, при этом не переплачивая комиссионные воротилам с Уолл-стрит.

Ровесник Великой депрессии

Джон Богл и его брат-близнец Дэвид появились на свет 8 мая 1929 г. Год оказался непростым для семьи. Из-за обвала на фондовом рынке она лишилась состояния и вынуждена была продать дом в фешенебельном районе г. Верона (штат Нью-Джерси, США). Джон с братом поначалу ходили в государственную школу и с 10 лет зарабатывали себе карманные деньги. Джон разносил почту и был на подхвате в кафе-мороженом. Но к последним классам семья наскребла средства и определила мальчиков в престижный частный колледж Blair Academy, где Джон стал одним из лучших учеников. Затем он продолжил образование в Принстонском университете, где сумел получить стипендию, да и сам продолжал подрабатывать. Как-то ему на глаза попался выпуск журнала Fortune со статьей о взаимных фондах. Тема так увлекла Богла, что он посвятил ей дипломную работу. Окончив Принстон в 1951 г., Богл до 1959 г. продолжал учиться на вечерних занятиях Университета Пенсильвании. Попутно он устроился на работу в Wellington Management Company, где дорос до вице-президента.

Богл давно ушел из Vanguard, а его компания по-прежнему следует заветам отца-основателя. Так, Богл терпеть не может биржевые фонды (ETF), которые «подрывают все принципы классического индексирования»: вместо «покупать, держать и не увеличивать издержки» вовсю торгуют бумагами, говорил он в интервью WSJ в 2006 г. Богл ворчал, что популярный в то время фонд Spyders только мимикрирует под индекс S&P 500, а на самом деле его оборот зашкаливает за 3000% в год. Сам Vanguard избегает горячих денег из-за того, что они ведут к дополнительным торговым издержкам, пишет The Economist. Нынешний гендиректор Vanguard Билл Макнабб рассказывает, как одна из фирм хотела разместить у него $40 млн на несколько месяцев, но получила от ворот поворот. Директора той фирмы отказ настолько возмутил, что он написал жалобу в SEC. Но не переубедил Vanguard.

Благодаря стратегии пассивного инвестирования персонал компании практически не растет, отмечает The Economist. 14 000 человек управляются с $3 трлн с лишним так же легко, как в начале 2010-х с $2 трлн.

Снижать издержки – еще один завет Богла, которому следует Vanguard. План Богла состоял в том, чтобы создать новый тип инвестиционной компании. В отличие от BlackRock или Fidelity ею владеют не акционеры, которых надо ублажать и вознаграждать, а 20 млн пайщиков, пишет The Economist. Вместо выплаты бонусов и дивидендов Vanguard снижает размеры комиссии. «Никто не может служить двум хозяевам одновременно» – так объяснял свое решение Богл (цитата по The Economist). В итоге если в 1983 г. комиссионные сборы составляли 0,68%, то сейчас – 0,12% при среднем показателе по сектору 0,61% (если же считать средний показатель без Vanguard, то и вовсе 0,77%), пишет The Economist в статье от 11 июня 2016 г.

Советы инвесторам

The Vanguard Group, Inc.

Инвестиционная компания

Совладельцы: фонды взаимных инвестиций, принадлежащие клиентам компании.
Активы под управлением (на 30 июня 2016 г., данные компании) – $3,6 трлн

Основана в 1975 г. Джоном Боглом. Объединяет более 300 фондов, старейший из которых (Wellington Fund) был создан в 1929 г. Инвестирует в широкий спектр компаний из различных секторов экономики и с различными уровнями капитализации. Рыночная стоимость акций во владении Vanguard Group составляет $2,2 трлн (данные Thomson Reuters на 6 сентября 2016 г.). Средний коэффициент расходов фондов Vanguard (доля активов взаимного фонда, используемая для покрытия его расходов) без учета расходов на брокерские услуги в 2015 г. составил 0,18% при среднем значении по отрасли 1,01%.

У Богла плохие новости для инвесторов, пишет WSJ, корреспондент которой в честь 40-летия фонда навестил основателя Vanguard в загородном доме его семьи в горах Адирондак на северо-востоке штата Нью-Йорк. Главный козырь индексных фондов – возможность зарабатывать, не платя безумные деньги армии посредников с Уолл-стрит, – будет все весомее и весомее, предупреждает Богл. Ведь особых доходов фондовые рынки в ближайшие 10 лет не принесут (великий инвестор не видит смысла строить прогнозы дальше 10 лет).

Не стоит тешить себя иллюзией, что вернутся 1980-е или 1990-е, когда акции приносили по 18% в год, а инвесторы, даже отдав комиссионные, представляли себя «величайшими управляющими в мире», потому что заработали 14%. Теперь любой, кто хочет отложить деньги на достойную старость или отправить детей учиться, вынужден больше сберегать, снижать издержки и в первую очередь придерживаться четкого плана, рассуждает Богл: «Когда у меня бурчит в животе, я говорю самому себе: просмотри-ка еще раз свою бухгалтерскую отчетность». Из-за переоценки стоимости компаний в следующие 10 лет инвесторы будут рады, если заработают за год 2%, считает он.

Богл написал немало книг. «Маленькая книга про инвестиции со здравым смыслом», которая увидела свет в 2007 г., до сих пор остается бестселлером на Amazon. Во всех его трудах повторяется один и тот же совет: не пытайтесь перехитрить рынок. Тем более сейчас, когда стоимость акций американских компаний, как никогда, высока. Тем не менее Богл советует пересидеть смутные времена в бумагах: «Если нас ожидает меньшая прибыльность, что ж, худшее, что может с вами случиться, – погнаться за высокими процентами. На самом деле всего-то и надо, что больше экономить».

Портфель самого Богла состоит наполовину из акций, наполовину из облигаций. Последние – кратко- и среднесрочные. Следите за издержками, без конца повторяет он, особенно в мире, где доходность бумаг настолько низка, что может оказаться 3–4%. Невнимательный инвестор рискует потерять до 70% дохода на разных комиссиях сверх тех, что указаны в проспектах ПИФов.

Бедняк, но герой

К удивлению многих, Богл не супербогатый человек. The Vanguard Group была создана как фонд взаимных инвестиций, управляющая компания которого принадлежит пайщикам. Богл не выводил Vanguard на IPO и не становился крупнейшим акционером. Ресурс Net Worths оценивает его состояние всего в $80 млн.

«Не все вознаграждение в этой жизни денежное. По сравнению с любым нормальным человеком у меня непомерный доход. Но стою ли я хоть одну десятую от 1% [основателя Fidelity Эдварда] Джонсона и его $25 млрд? Нет. Но мне хорошо. У меня нет сожалений, – рассказывал Богл в 2006 г. WSJ. – У меня огромное эго, которое нужно постоянно подпитывать. Куда бы я ни пошел, незнакомые люди заговаривают со мной и говорят приятные вещи. Незнакомцы подходят ко мне (вот прямо этим утром около полудюжины), чтобы сказать: «Вы знаете, вы мой герой!» Как это оценить в долларах и центах?»

Зато у него так же, как у простых американцев, болит сердце за сохранность своих денег. Богла удручает, что судьба практически всех его сбережений зависит от волатильного и порой иррационального рынка. Особенно остро это ощущается в наши дни. «Мы живем в трудные времена и в крайне рискованном мире. 

Наверное, более рискованном, чем я могу когда-либо припомнить», – делится Богл опасениями в WSJ. Особенно ему мешают чувствовать уверенность выходки центробанков, хотя, по мнению многих, только благодаря им рынок ценных бумаг демонстрирует относительно неплохие результаты. Не нравятся Боглу и грядущие выборы в США: «Мои друзья хотят голосовать за Хиллари, многие из друзей. Я не хочу, но собираюсь сделать так же».

Инвестиции для него – «акт доверия – веры в способность цивилизации и США процветать и дальше; в способность корпораций демонстрировать благодаря эффективности, предпринимательскому духу и инновациям солидную прибыль». «Но ничего не гарантировано, даже величие Америки», – переживает Богл.
Если какой-либо инвестор пожелает разместить 5% портфеля в золоте, считая это страховкой от инфляции и хаоса в политике, – сюрприз! – Богл не имеет ничего против такой стратегии. А еще он любит повторять свой давний и несколько еретический совет, что американским инвесторам нет необходимости вкладывать деньги вне США. Отечественные компании внушительную часть выручки получают от зарубежных операций, объясняет он: «Когда вы инвестируете в зарубежные активы, то начинаете зависеть от курса валют, от правительств, куда менее стабильных, нежели сейчас [американское]», – объясняет он корреспонденту WSJ.

«Режь, шей, молись»

Богл считает себя долгожителем среди людей, перенесших пересадку сердца в возрасте более 65 лет. В 1996 г., вспоминает он, доктор говорил, что предстоит простейшая операция: «режь-режь-режь, шей-шей-шей». На что Богл со свойственным ему грубоватым юмором заметил: «Доктор, вы забыли упомянуть «молись-молись-молись».
Он ничего не знает о доноре. Но как-то столкнулся с человеком, которому пересадили печень в Атлантик-Сити в тот же день, что и Боглу сердце в Филадельфии. Тому было известно, что его анонимный донор – 26-летний мужчина. Есть некоторая вероятность, что это тот же юноша, чье сердце бьется в груди у Богла.

Отправляясь на пересадку, Богл на всякий случай распределил свои обязанности и назначил преемника. Но операция удалась и буквально омолодила Богла, пишет WSJ. C новой энергией он накинулся на работу, но ненадолго. В 1999 г. разразилась целая буря. Гендиректор и председатель совета директоров Vanguard Джон Бреннан настаивал, что Богл, занимавший должность старшего председателя, должен уйти из совета – по правилам в нем не могут состоять люди старше 70 лет. Многие инвесторы Vanguard встали на дыбы, веря, что компания будет успешна, только пока во главе ее стоит Богл. Но он сам не очень-то верит в искусство менеджмента, даже собственное: «Я много размышлял о лидерстве и пришел к выводу, что в целом ему придают слишком большое значение. Это касается и сами знаете кого».

Выход из ситуации без потери лица был найден. Компания публично попросила Богла остаться, тот публично отказался. Ему назначили оклад, исчисляющийся шестизначной цифрой в год, и поручили возглавить Bogle Financial Markets Research Center, расположенный за пределами штаб-квартиры. Возможно, таким образом компания пыталась гарантировать, что несдержанный на язык Богл не скажет что-то нелицеприятное о Vanguard, предполагает WSJ. «Не могу сказать, что меня не в чем упрекнуть, но я стараюсь, – подтвердил Богл. – Для человека моего темперамента и нрава, который основал компанию, сложно не предавать огласке свою версию правды». Позже он добавил: «Я четко определил свою позицию. Но не представляю себе их позицию ни по одному вопросу. Никто мне не говорит. Да им и не нужно».
Он верит, что компании действуют во многом благодаря первоначальному импульсу и верности рядовых сотрудников. Vanguard достиг процветания благодаря импульсу, который дал ему Богл 40 лет назад. Та история тоже началась с того, что Богла выгнали с должности.

Катастрофическое слияние

В середине 1960-х Богл, будучи исполнительным вице-президентом инвестиционного фонда Wellington Management Company, лоббировал слияние с бостонским фондом Thorndike, Doran, Paine and Lewis. В 1967 г. он стал гендиректором и президентом объединенной компании. Но слияние чуть было не похоронило весь бизнес. Старый и новый менеджмент не сошелся во взглядах на управление.

Конфликт разрастался, и в 1974 г. наступила кульминация. Совет директоров уволил Богла. Но избавиться от него не удалось.

Выставленный за дверь, Богл влез в окно. Он воспользовался тем, что входил в советы директоров управляемых Wellington Management Company взаимных фондов. Заручившись поддержкой других директоров в этих советах, он не дал изгнать себя и оттуда. И стал требовать изменить структуру управления Wellington Management Company, дав больше полномочий отдельным фондам.

В 2006 г. в разговоре с WSJ Богл вспоминал, что в конце концов пришлось подписать соглашение о разделе сфер влияния. Он и фонды занимаются бухучетом и другими административными функциями, его коллеги из Wellington Management Company – инвестициями и привлечением клиентов во входящие в компанию фонды. Эти рамки Богла не устраивали, и он придумал выход: стал лоббировать создание индексного фонда под своим руководством. Это не нарушало соглашение, доказывал Богл: ну как можно управлять фондом, портфель которого копирует биржевой индекс? Руководство Wellington Management Company дало добро.

24 сентября 1974 г. Богл основал фонд, из которого выросла The Vanguard Group. Названа она в честь флагмана лорда Нельсона, в 1798 г. разбившего французский флот на Ниле. «Моим стимулом создать Vanguard, говорю прямо, было желание сохранить карьеру. Это очень эгоистичное решение», – вспоминал он на страницах WSJ.

Первый индексный

Идею индексных фондов продвигали еще в 1960 г. два выпускника Университета Чикаго Эдвард Реншоу и Пол Фельдстейн. Тогда в статье в Financial Analysts Journal они доказывали, что неуправляемая инвесткомпания обречена на успех. Статистика свидетельствует, что за редким исключением инвесткомпаниям не удается превзойти усредненные показатели фондового рынка.

Но сказать было проще, чем сделать, пишет Bloomberg. Только в начале 1970-х в Wells Fargo были предприняты попытки создать индексный портфель для пенсионных фондов. А потом появился Богл.

31 августа 1976 г. он основал фонд First Index Investment Trust, который сейчас мы знаем как Vanguard 500 Index Fund. Проект не впечатлял. Вместо планируемых $150 млн в него удалось привлечь $11,4 млн (данные из отчета Vanguard 500 Index Fund, вышедшего 30 июня 2016 г.). Поначалу Богл думал, что в фонде будут все акции из S&P 500. На деле пришлось ограничиться бумагами 200 крупнейших компаний и выбрать в индексе еще 80 компаний из разных отраслей, пишет Bloomberg.

Для поощрения менеджеров по продажам им полагалась комиссия в 6% от инвестированной суммы. Но это приносило одни убытки, и в 1977 г. комиссию отменили. Без специалистов по продажам единственный способ привлечь клиентов – показать такие результаты, которые снимали все вопросы, куда инвестировать. С этим тоже были проблемы. В 1977–1979 гг. First Index Investment Trust обогнал только четверть фондов взаимных инвестиций, вспоминал Богл в разговоре с Bloomberg. В 1980–1982 гг. – половину. А потом теория наконец-то начала работать – и детище Богла стало обходить ¾ фондов.

Сейчас под управлением Vanguard 500 Index Fund более $230 млрд. Сама инвесткомпания The Vanguard Group с за первые восемь месяцев 2016 г. привлекла $198 млрд, причем в августе – рекордные для этого месяца $24,8 млрд. Вполне возможно, что она побьет собственный рекорд по притоку инвестиций, установленный в прошлом году, – $236 млрд. Financial Times в сентябре писала, что в различных фондах Vanguard – $3,8 трлн.

Индустрия паевых фондов потихоньку самоуничтожается, но к Vanguard это не относится. Богл приводит корреспонденту WSJ шутливую статистику: чистый приток средств в паевые фонды за 12 месяцев, закончившиеся 31 мая «составил $87 млрд <...> из которых на долю Vanguard приходится $224 млрд». Другими словами, объясняет он, «наши конкуренты испытали отток капитала на $137 млрд».

Похожий тренд сохраняется уже лет 10 минимум. По данным Bank of America, после кризиса 2008 г. из фондов активного управления было выведено $600 млрд. Одновременно $961 млрд вложен в индексные фонды, у истоков создания которых стоял Богл с его Vanguard.

Причина тому – плохие показатели многих активно управляемых инвестфондов вкупе с их высокими комиссиями, уверяют аналитики, опрошенные FT. Правда, в пассивном управлении у компании около двух третей активов. Как ни странно, в активные фонды Vanguard тоже наблюдается значительный приток средств. По данным информационно-аналитической компании Morningstar, с начала августа прошлого года до конца июля 2016 г. активные фонды Vanguard привлекли $26 млрд. За то же время из активных фондов Fidelity было выведено $38 млрд. Возможно, дело в репутации Vanguard как эффективного управленца с низкими издержками.

Баранки против пончиков

«Реальность жизни такова, что если у вас магазин по продаже баранок, а все валом валят в магазин пончиков на той стороне улицы, то если хотите остаться в бизнесе, нужно продавать пончики», – призывает Богл на страницах WSJ. Но далеко не все разделяют его увлечение индексными фондами. Инвестор Билл Акман в начале года предупредил, что на рынке индексных фондов растет пузырь. А аналитики Sanford Bernstein несколько недель назад выпустили исследование, которое можно перевести как «Постепенно к рабству: почему пассивное инвестирование хуже марксизма».

«Активное инвестирование – критически важная часть процесса перераспределения капитала в экономике, – убеждают они. – Возможная альтернатива – марксистская экономика, где перераспределение капитала идет по плану. Такая система вполне конкурентна, но менее эффективна. А вот якобы капиталистическая экономика без активного инвестирования, где пассивное управление – единственный способ распределения капитала, по нашему мнению, хуже обеих альтернатив, отсюда и наше утверждение в названии труда».

Богл, естественно, категорически не согласен. Представьте, рассуждает он на страницах WSJ, что добрая половина средств инвесторов (а не менее четверти, как сейчас) достается индексным фондам. Это значит, что 50% средств, которые могли бы участвовать в торговле другими бумагами, выпали из оборота. Ну и что? Котировки не попавших в индексы акций все равно растут и падают из-за деятельности оставшихся инвесторов под влиянием новостей и выкладок аналитиков – точно так же, как раньше, отмечает Богл.

Конечно, рынок, на 100% состоящий из индексных фондов, – это хаос. Но одновременно предположение Sanford Bernstein – абсурд, который никогда не воплотится в реальности. Как минимум этому не дадут случиться другие умные инвесторы, располагающие деньгами, рассуждает Богл в разговоре с корреспондентом WSJ. Какой-нибудь Клиффорд Скотт Эснесс из AQR Capital Management не упустит шанса заработать на недооцененных активах, если все соблазнятся индексами, уверен он.

Рост доли индексных фондов – неизбежность. Хотя это сильно не нравится ни профессионалам с Уолл-стрит, ни конкурентам Богла вроде Fidelity, которая не сможет зарабатывать на них достаточных денег для выплат топ-менеджменту и акционерам, пишет WSJ. «Активное управление инвестициями останется, хотя его станет меньше, – пророчествует Богл. – Через пять лет Fidelity будет продана <...> Я могу дать краткую характеристику [потенциальному покупателю], но не думаю, что это пойдет на пользу моему образу в глазах общественности».